股市再创新高，如何对冲回调风险？

近期，海外市场更加担心美联储今年推出的缩减资产购买计划（“Taper”），这无疑将对全球股票和债券资产造成冲击。

对于“资深市场驱动者”来说，2013年的上一轮“缩减恐慌”引发了美国债券利率的飙升和全球股市的大幅下跌。

尽管近期美联储官员的一系列表态并未释放出任何缩减QE的信号，但随着经济复苏、通胀上升以及新一轮大规模财政刺激措施的实施，美债利率上升有望高概率事件。

佐治亚州参议院决选以来，10年期美债利率迅速突破0.95-0.97%阻力区间，引发黄金短线暴跌和科技股回调，已经体现了这种担忧。

图：根据美林基金经理今天发布的调查：1）疫苗无法大规模实施； 2）债市大幅回调（回撤恐慌）成为海外基金经理最担心的尾部风险。

一旦利率快速上升、美元反弹、金融环境收紧，很可能成为本轮中档牛市的“导火索”。

对于投资者来说，如何在享受牛市的同时应对风险，是一个值得思考的问题。

图：美林今日发布的基金经理调查显示：全球基金经理的现金“子弹”几乎耗尽

今天三思社给大家分享一篇我们上周在知识星球发布的实战贴（见下图）。

这是一位海外宏观专家对美股风险的思考和对冲策略。 他的观点将对海外投资的朋友有所启发。

图片：以下来自三西门知识星球上周的分享

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（注：文中“本人”指原文章作者，非伦敦交易员）

这次真的不一样？

法国大革命期间被送上断头台的路易十六皇后玛丽·安托瓦内特 (Marie Antoinette) 曾说过：“没有什么新鲜事，只有被遗忘的事。”

过去 9 个月是我经历过的最不悲观的时期，即便如此我还是低估了某些行业（资产）的泡沫程度。

比特币是我一生中见过的最大泡沫，其次是电动汽车狂热。

图：根据今日发布的美林基金经理调查显示：做多比特币已成为基金经理眼中最拥挤的交易。

即便如此，我相信未来几年股市可能会上涨得更高（假设赤字鹰派不会回归）。

但乐观并不意味着我乐于接受所有泡沫。

我坚信市场上某些资产正在酝酿灾难，我正在关注“最明显”的板块。 而如果你非要让我找一个典型的，ARK Investments无疑是首选。

今年资本市场最耀眼的明星非ARK莫属。 其创始人凯茜·伍德曾被股东们称为“牛市女王”、“科技股女神”、“女巴菲特”。

Cathie 在打造自己的品牌并将她的产品推向极致方面做得非常出色。 尽管我很钦佩她的成就，但我毫不掩饰 ARK 只是一个泡泡怪兽。

注：本文中“本人”为原作者。 这位伦敦交易员仍然根据自己的一些投资原则持有多个 ARK 基金。

很多年轻人把我当成一个拒绝接受新事物的遗迹，他们告诉我这场技术革命的颠覆性有多大，但我想告诉你，今天的投资环境与1999年的股市泡沫没有什么不同。

1999年，互联网被视为“改变世界”的技术比特币期货对冲，有人将其比作21世纪的蒸汽机。 公司的股票价格不看收益或销售额，而是看他们花钱的速度。 这是当时投资者乐观情绪的真实反映，企业花钱越快，获得的市场份额就越大，而投资者则惩罚那些花钱不够快的企业。

为了更好地理解2000年初的泡沫情绪，让我们重温一下当时知名对冲基金经理、现为CNBC知名股评人的Jim Cramer的一次演讲：

“你想要赢家？你要我透露我的基金今天买了什么，明天、后天、后天都想赚钱？你想知道我持有的前10名，看谁能在新的时候成功？”世界？我现在把它们给你，它们是：

24Solutions、Ariba、DigitalIsland、Exodus、InfoSpace.com、Inktomi、Mercury Interactive、Sonera、VeriSign、Veritas Software（这些公司现在在哪里？）

今天早上我发表演讲时，我们正在购买它们中的每一个。 我们每天都买它们，尤其是在它们下跌的时候，尽管这种情况非常罕见。 我们将继续这样做，直到这一时期结束，而它远未结束。

人们只是刚刚在华尔街了解这些故事，而且他们了解得越多，就越喜欢并拥有它们！ 这些公司中的大多数甚至都没有盈利，所以我们在接下来的几个季度里不必受这种方法的约束。

我们如何从无数股票中挑选出 10 只最好的股票？ 方法很简单，它们都做同样的事情：让网络更快、更便宜、更好，并且随时随地都更容易访问。 它们使您可以从世界任何地方安全地上网冲浪。 它们使网络经济成为最重要的经济载体。

我们试图拥有上述每只股票。 如果我有选择的话，我不会在 2000 年持有任何其他股票。因为以上这些股票是目前唯一值得持有的股票，而且它们是唯一在好时坏时继续走高的股票。 “

这个演讲是什么时候发表的？ 2000 年 2 月 29 日，在他宣布“不惜一切代价购买科技股”后不到一个月，纳斯达克指数达到顶峰，并在接下来的两年内下跌了 75%。

很多人说这次不一样。 2021年的科技革命远比2000年好，Cathie Wood和Elon Musk是真正能够改变世界的天才。

你认为我看不懂 Cathie Wood，小伙子？ （注：作者确实是华尔街的老前辈）

她只是2000年Munder Net Net Fund的创始人Paul Cook的翻版。你可能没有听说过Munder Net Net Fund，它早已销声匿迹。

然而，在2000年股市泡沫如火如荼的时候，Munder Net Net Fund和今天的ARK一样，在当时的投资圈里是一个神话。

2000年3月24日，在基金成立不到两年时间净值上涨275%后，Munder Net Net Fund宣布不再接受任何新投资者的追加资金。

但在这一天，纳斯达克达到顶峰。 不到一年后，Munder Net Net Fund 的净值又跌回原形。

Munder Net Net Fund的崛起与今天的ARKK有什么区别？

ARKK 在过去的一年里上涨了 281%，因为 ARK 吸引了太多的资金并简单地投资于相同的股票，导致它们进一步上涨，这反过来又吸引了更多的资金，创造了一个持续加强的良性循环。

但故事总有结局，太阳底下并无新鲜事。 （其实ARKK已经成为市场上热门的做空标的，见下图@伦敦交易的微博。）

图：确实最近很多大佬开始做空方舟基金。

注：本文中“本人”为原作者。 这位伦敦交易员仍然根据自己的一些投资原则持有多个 ARK 基金。

写这么多，不是告诉大家股市马上见顶。

方舟基金和电动汽车股票还能再创新高吗？ 完全有可能。

但我要告诉大家，目前的泡沫环境正在酝酿着巨大的风险，抛物线上涨绝不会横盘收场。

泡沫板块的回调会拖累整个市场吗？

没有人确切知道，但它肯定会急剧下降。

近期，市场上不少有影响力的大佬都在发出风险提示。 比如老朋友Grant Williams提到，很多投资大亨都在悄悄减持风险资产头寸。

全球宏观领导人拉乌尔上周在推特上提醒他注意再通胀交易回调的风险。 他建议对冲基金和资产管理巨头一直在轻仓等待机会。 美债利率和美元的反弹可能引发市场调整。

股市泡沫愈演愈烈，如何对冲回调风险？

在疯狂的市场环境下，如果股市继续飙升，减仓后做空会让我们心里难受。

但是，如果在不可避免的回调中，我们仓位的浮盈被大幅度回撤，这种感觉就更加难受了。

因此，最好的对策是建立对冲头寸。

在尝试一些对冲交易的同时，我仍然坚定地投资过度低迷但具有短期潜力的能源股和日本股票（巴菲特似乎也是如此）。

第一个对冲交易：买入纳斯达克 100 (NDX) 的看跌期权。

纳斯达克 100 指数 (NDX) 是过去一年牛市中的明星，但纳斯达克指数最近的涨幅越来越大，开始跑输小型股等其他股票。

更有趣的是，期权交易者对 NDX 的期权伽玛敞口与对标准普尔的敞口大不相同。

如下图所示，持有S&P SPX期权的期权交易者Gamma净敞口为-139.87MM，持有S&P ETF-SPY期权的Gamma净敞口为347.51MM，因此交易者持有S&P 500指数的总净敞口选项 Gamma 为 200MM。

这种持仓结构的重要作用是，当市场下跌时，期权交易者会做多股票，而当市场上涨时，期权交易者会卖出股票，以保持中性头寸。 换句话说，正的伽玛风险敞口抑制了市场波动。

持有纳斯达克100指数NDX期权的期权交易商的Gamma净敞口为-0.07MM，纳斯达克100指数ETF-QQQ期权的Gamma净敞口为-367.5MM。 因此，持有纳斯达克100指数期权的交易者的总Gamma净头寸为-367MM。

交易者对纳斯达克100指数期权的负Gamma敞口意味着做市商不得不追涨杀跌，负Gamma敞口会加剧市场波动。

值得注意的是，目前NDX 3个月期期权的隐含波动率处于去年3月以来的最低点。

我认为在未来的泡沫环境下，纳斯达克指数将处于高波动状态比特币期货对冲，而目前的隐含波动率并没有被夸大，换句话说，期权价格并不昂贵。

因此，我会选择持有3月31日到期的3个月看跌期权作为对冲工具，尤其是考虑到市场可能在3月底的第一波“四魔女”上出现巨大波动。 （参考三思期权公众号之前的文章）

第二种对冲交易：买入 EUR/USD 看跌期权。

如前所述，许多投资领袖已经担心利率上升和美元反弹可能引发股市调整。

见下表。 从过去一年美元指数（白线，倒序）和标普指数（蓝线）的走势来看，这种担忧是非常合理的。

看涨美元的人提出的最有说服力的证据是，美元指数的空头头寸过于拥挤（下图），CME美元指数期货净投机空头头寸达到了前所未有的300亿美元，这绝不是一个好信号。

如果美元的投机空头达到极端水平，非美国发达货币的投机多头应该处于类似状态，但实际情况如何？

以CME期货投机净头寸为例，日元、英镑、加元、澳元等货币的多头头寸非常少。 唯一能匹敌美元空头头寸的是欧元，欧元多头投机头寸创历史新高。

这表明投机者在大量押注美元下跌的同时，主要押注欧元反方向走强。

尽管欧元（白色）和标准普尔指数（蓝色）在过去一年中并没有非常密切地变动，但它们总体上保持正相关。

因此，为了对冲美股风险，我打算买入欧元看跌期权。 至于为什么买入欧元看跌期权而不是直接做空欧元或做多美元则是另一回事。

欧元看跌期权不是最便宜的，但从隐含波动率来看，它们也不贵。

如果单纯从对冲美股风险的角度来看，欧元/日元或澳元/日元的走势更接近标普指数。 用它来避险其实更好，但也需要精心设计。

限于篇幅，其他交易在此不再详述。

这里有两条建议给你：

牛市的后半段，往往涨幅最大，但被套的人最多。

牛市火爆的时候，别问老股民了，他会耽误你赚钱的。

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